來源：中信證券研究作者：徐廣鴻、王一涵

4月外圍風險提前反應再度導致外資流出港股市場。托管口徑測算，4月南向資金/外資中介/內資中介分別流入恒生綜指成分股總規模約281/-386/10億港元。其中，“中特估”主題獲增配明顯。外資一方面持續增配港股地產后周期板塊的趨勢不變，如家電家居仍持續獲青睞。另一方面，4月中旬起外資也逐步開始增持如銀行、多元金融等中特估主題下大金融板塊個股。而南向資金主題投資趨勢持續，“中特估”主題下的如石油石化、建筑、電信板塊以及AIGC相關的軟件、技術硬件等板塊仍持續獲南向資金增持。

2023年4月，根據港交所中央結算中心披露的托管數據測算得到的南向資金/外資中介/內資中介分別流入恒生綜指成分股總規模約281/-386/10億港元。4月中旬起，外圍中美摩擦再起、美國債務上限僵局和區域性銀行流動性風險重現；國內“通縮”及第二波疫情的擔憂反復擾動市場情緒。外資再次顯著流出，而南向則再度呈現大幅加倉港股的趨勢。具體看，4月外資一方面持續增配港股地產后周期板塊的趨勢不變，如家電家居仍持續獲青睞。另一方面，4月中旬起外資也逐步開始增持如銀行、多元金融等大金融板塊個股。而南向資金主題投資趨勢持續，“中特估”主題下的如石油石化、建筑、電信板塊以及AIGC相關的軟件、技術硬件等板塊仍持續獲南向資金增持。

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南向持倉占比持續提升，半導體、建筑、電訊等板塊南向持倉占比顯著增長。

4月相對3月，南向資金/外資中介/內資中介對港股市場持倉占比分別變化+0.3/-0.6/+0.3個百分點，南向及內資持倉占比均有所提升。分行業來看，南向資金在半導體、建筑、電訊等板塊持股市值比重提升最高，分別為2.5/1.2/1.1個百分點。而外資則在農業產品、支援服務等板塊持倉市值比重提升較多，約為8.6/1.9個百分點。

1）4月盡管外圍風險的提前反應壓制港股市場情緒，但兼具高防御性及政策利好的“中特估”主線表現亮眼。港股市場整體震蕩下跌，恒生指數、國企指數、恒生科技指數分別下跌2.5%/3.8%/9.4%。分行業來看，受益中特估主題的板塊如能源、電信、原材料等漲幅最大。

2）4月港股估值亦震蕩走平，當前恒生指數動態估值為9.4倍，顯著低于2015年以來的歷史均值以下一倍標準差。分行業來看，絕大多數板塊估值低于30%的歷史分位，其中資訊科技、公用事業、金融板塊估值分別處于1.2%/6.9%/9.3%的歷史低位。

3）從盈利角度看，4月恒生指數2023年預測EPS增速有所回落，相對月初下修3.0個百分點。其中，僅金融板塊盈利增速持續顯著回升。

4）做空情況來看，4月港股市場做空金額占成交額比重回升至23.4%。分行業看，4月能源、通信、可選消費板塊做空金額/未平倉賣空金額相對3月顯著回升。

1）4月盡管美國債務上限擔憂、銀行體系風險擔憂等仍擾動市場情緒，但就業消費等經濟數據仍較強，且5月議息會議后加息周期或終止符合預期，發達市場普遍上漲。MSCI發達市場指數及新興市場指數分別變化2.8%/-0.9%。貴金屬價格持續上漲，COMEX黃金及白銀價格分別上漲0.1%和5.4%；美元指數回落0.5%。

2）4月美股市場持續上漲，SPX、納斯達克漲幅分別為1.5%/0.1%。分行業看，美股電信服務、必選消費、金融等板塊漲幅較高，分別為5.7%/4.3%/4.2%。

3）4月美股估值基本走平，當前SPX動態PE為 18.2倍，超過2015年以來的歷史均值。美股盈利增速近期有所回升，SPX、納斯達克指數動態EPS增速分別為-3.3%/-5.8%。

1）地緣沖突進一步升級；2）美聯儲超預期收緊貨幣政策；3）發達國家陷入經濟衰退或滯脹；4）國內疫情超預期擴散；5）穩增長政策推出或執行不及預期。

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